ANALİZ YAZILARI

İrfan Ersin

Reel ve finans piyasalarının sağlıklı işleyişinde para politikaları önem arz etmektedir. Merkez bankaları, fiyat ve finansal istikrarı gözeterek istihdam, büyüme ve cari denge gibi makroekonomik gelişmeleri göz önünde bulundururlar. Küresel bir salgın hastalık olan Covid-19, dünya ekonomisi üzerinde olumsuz gelişmelere yol açmıştır. Ekonomik büyümede meydana gelen gerileme, cari işlemler dengesizlikleri, enflasyonist gelişmeler gibi birçok gösterge pandemiden etkilenmiştir. Özellikle merkez bankaları, pandeminin neden olduğu ekonomik gerilemeyi minimuma indirmek için toplam talebi artırıcı gevşek para politikalarına başvurmuş ve bu süreçte para arzlarında artış meydana gelmiştir. Pandemi sürecinde meydana gelen para arz artışları, 2022 yılında küresel düzeyde enflasyonun artışına yol açmıştır. Bu genişletici politikalar Türkiye Cumhuriyet Merkez Bankası (TCMB) tarafından da yapılmış, 2021 ve 2022 yılları içinde para arzında önemli artışlar gerçekleşmiştir. 2022 yılında yüksek enflasyonlarla karşı karşıya kalan gelişmiş ve gelişmekte olan ülkeler, geç de olsa sıkı para politikalarına başvurmuş ancak Türkiye istihdam ve büyümede gerileme endişesi ve yüksek döviz kurlarının ülke ihracatına pozitif katkı sağlayacağı düşüncesi, TCMB’yi gevşek para politikalarına itmiştir. TCMB, Türkiye’nin 2022 yılı içinde yaşadığı yüksek enflasyon oranlarına karşı bankacılık üzerindeki denetimleri sıkılaştırmış, düşük faiz politikasını bankacılık sektörü üzerinden gerçekleştirmeye çalışmıştır. 2022 yılı içinde yüksek kurlara karşın, TL’yi güçlendirmeye yönelik makro ihtiyati tedbirlere başvurmuştur. Bu noktada zorunlu karşılıklar oranı, reeskont kredileri, rezerv opsiyon mekanizması, açık piyasa işlemleri, faiz denetimleri gibi para politikası araçlarını etkin kullanmaya çalışmıştır.

Para Politikası Faizi

Merkez bankası, 2010 yılı sonrası makro ihtiyati tedbirler altında para politikası araçlarını geliştirerek fiyat ve finansal istikrarı sağlayıcı politikalar hedeflemişlerdir. Fiyat ve finansal istikrar merkez bankası için her ne kadar yasal olarak öncelikli konular olsa da merkez bankası son yıllarda ekonomik büyüme, istihdam ve cari açık gibi makro politikaları de facto olarak daha çok önemsemiştir. Bu noktada 2022 yılı için enflasyonist sürece rağmen TCMB’nin büyüme, istihdam ve cari açığı öncelediği para politikası kurul kararlarında görülebilmektedir. TCMB, para politikası için politika faiz oranını belirlerken gerekçelerde bu tür vurgulara rastlamak mümkündür. Enflasyonist gelişmelerde de “jeopolitik gelişmelerin yol açtığı enerji maliyeti artışlarının gecikmeli ve dolaylı etkileri, ekonomik temellerden uzak fiyatlama oluşumlarının etkileri, küresel enerji, gıda ve tarımsal emtia fiyatlarındaki artışların oluşturduğu güçlü negatif arz şoklarının” etkili olduğu para politikasının 2022 yılı tüm kararlarında ifade edilmiştir. Ek olarak, büyüme ve istihdam vurgusu, “Küresel büyümeye yönelik belirsizliklerin ve jeopolitik risklerin daha da arttığı bir dönemde sanayi üretiminde yakalanan ivmenin ve istihdamdaki artış trendinin sürdürülmesi ile arz ve yatırım kapasitesindeki yapısal kazanımların sürekliliği açısından finansal koşulların destekleyici olması kritik önem arz etmektedir.” ifadesiyle 2022 yılı para politikası karar metinlerinde sıkça yer almıştır (TCMB, 2022).

TCMB, politika faizinde 2022 yılı için uzun süre sabit faiz politikasını benimsemiştir.

TCMB, birden fazla faizin araç olarak kullanıldığı asimetrik ve geniş bir koridor sistemi ile aktif likidite politikasına dayalı esnek bir çerçeve ortaya koymuştur. TCMB 2010 yılı sonrasında özellikle zorunlu karşılıklar ve Rezerv Opsiyon Mekanizması politikalarını finansal istikrar çerçevesinde kullanmaya çalışmıştır. Ayrıca TCMB, politika faiz noktasında geniş faiz koridor politikasını da yeni parasal araçlar çerçevesinde dikkate almıştır (TCMB, 2022). 2010 yılı sonrası TCMB politika faiz oranları incelendiğinde, 2010 yılında yüzde 6,5 olarak başlayan politika faiz oranı, 2013 yılında en düşük seviyede yüzde 4,5 olarak belirlenmiş ancak 2014 yılının Ocak ayında bu faiz oranı yüzde 10 olarak belirlenmiştir. Döviz kurundaki artışlar sebebiyle risk ve belirsizlik vurgusu yapan TCMB, bu kararda fiyat istikrarının bozulma endişesinin (2014 Ocak enflasyon oranı yüzde 7,31) yer aldığını ifade etmiştir (TCMB, 2014). Türkiye’de fiyat istikrar bozulmalarının belirgin olduğu 2017-2018 yıllarında politika faiz oranı 3 katına çıkarılmıştır. 2018 sonrasında faiz oranları azalış gösterirken, 2020-2021 dönemi faiz oranları tekrar yükseltişmiş ve 2021 sonrasında kademeli olarak faiz oranları sabit bırakılmış ve düşürülmüştür. TCMB’nin 2010 yılı sonrası faiz kararlarında oldukça dalgalı bir politika belirlediği, özellikle 2018 sonrasında ani artış ve azalışlarla politika faiz kararlarının geliştiği anlaşılmaktadır. Bu ani değişimlerde Cumhurbaşkanının faiz söylem etkisinin yer aldığı düşünülmektedir.

Başlıca Parasal Göstergeler

Rezerv Miktarı

TCMB brüt rezervleri incelendiğinde 2010 yılı sonrası toplam rezervin en yüksek olduğu yıl 132 Milyar dolar ile 2013 yılıdır, ikinci yıl ise 128 Milyar dolar ile 2022 yılıdır. Toplam rezerv içinde altın ve döviz değişimlerinin yıldan yıla farklılık gösterdiği anlaşılmaktadır. Yaklaşık 50 Milyar dolar ile döviz rezervinin en düşük olduğu yıl olan 2019’da, altın rezervi 43.2 Milyar Dolar olarak gerçekleşmiştir. 2018 yılı sonrasında kurlarda meydana gelen dalgalanmalara karşın TCMB, 2020 yılı Kasım ayına kadar düşük faiz politikasını uygulamış ve kurları kontrol edebilmede TCMB döviz rezervleri kullanılmıştır. 2020 Kasım sonrasında merkez bankası (Naci Ağbal dönemi-4 ay), TCMB politika faizini yükseltmiş ve 2021 Mart itibariyle politika faiz oranları kademeli olarak düşürülmüştür. Nitekim döviz rezervleri Naci Ağbal döneminde faiz artışlarıyla tekrar yükseliş göstermiş ancak 2021 Mart sonrasında yükselen kurlara müdahale ve faizlerin düşüşü döviz rezervlerin azalışına yol açmıştır. TCMB bankası net uluslararası rezervler 2010 sonrasında kur artışları sebebiyle azalış göstermiştir. 2010 yılı net rezervler 65.1 milyar dolarken 2022 yılında 31 milyar dolara gerilemiş, son veriyi temsilen 2023 Ocak ayında da 24.4 milyar dolar olarak gözlemlenmiştir.

Merkez Bankası rezervlerinde swap işlemleriyle elde edilen dövizler de yer almaktadır. Swap işlemleriyle gelen dövizin belli bir süre sonrasında tekrar geri gitmesi nedeniyle kalan rezervlerin miktarı önemli görülmektedir. 2021 yılı Ocak ayı swap hariç net rezervler -44.2 milyar dolar gerçekleşirken 2022 yılı Ocak ayında bu rezervler -36.3 milyar dolara gerilemiş, 2022 Mart ayında da -56.5 milyar dolara çıkmıştır. 2022 yılı son aylarında meydana gelen brüt rezerv artışlarıyla swap hariç net rezervler 2022 Aralık ayında -43.5 milyar dolara gerilemiştir.

2022 yılı değerlendirildiğinde, Merkez Bankası brüt rezervleri Ocak ayında toplam 110.2 milyar dolar iken Aralık ayında 128.7 milyar dolar olarak gerçekleşmiştir. Altın rezervleri Ocak-Aralık dönemi içinde 38-45 milyar dolara arasında değişkenlik gösterirken döviz rezervleri 101-128 milyar dolar arası değişkenlik göstermiştir. Döviz rezervlerinin, önceki yıllara göre brüt artışında kur korumalı vadeli mevduat politikasının etkili olduğu söylenebilir. Merkez Bankası’nın liralaşma stratejisi, ihracatçıların yaptığı ihracatın yüzde 40 tutarının TCMB’ye satılması gibi politikalar brüt rezerv artışlarına katkı sağladığı düşünülmektedir (TCMB, 2023).

TCMB emisyon hacim verileri incelendiğinde 2011 yılında 55,1 milyar TL’lik emisyon verisi 2022 yılına kadar artış göstermiş ve 2022 yılında emisyon hacmi 341,7 milyar TL olarak gerçekleşmiştir. 2023 Ocak ayında da emisyon hacmi azalış göstererek 333,6 milyar TL olarak işlem görmüştür. İktisat literatüründe para arzıyla enflasyon arasında doğrudan bir ilişki söz konusudur (Yıldırım vd. 2016, Kibritçioğlu, 2002).

Türkiye’de özellikle 2020 yılı sonrasında emisyon hacmi hızlı bir artış sağlamıştır. Özellikle küresel düzeyde, Covid-19 salgın hastalığının etkisiyle dünya merkez bankaları para arz artış politikalarını benimsemiş, genişletici para politikalarıyla geniş kredi politikalarına başvurmuştur. Başta ABD olmak üzere Avrupa Merkez Bankası, gelişmiş ve gelişmekte olan ülkelerin merkez bankaları emisyon hacimlerini artırmıştır (Gharehgozli ve Lee, 2022).

TCMB emisyon hacim verileri 2022 yılı özelinde incelendiğinde, Ocak ve Aralık ayları arasında 237 milyar TL ve 341 milyar TL olarak aylar itibariyle emisyon hacmi söz konusu olmuştur. Özellikle büyüme ve istihdam odaklı politikayı önceleyen TCMB, kredi kanalını etkin kullanmaya çalışmıştır. İktisat yazınında, monetarist iktisat ekolünün para arzının büyüme oranları ile orantılı bir şekilde hareket etmesi gerekliliği kabul görmüştür. Büyüme oranı üzerinde bir para arzı artışının enflasyonist etki yapacağı birçok iktisatçı tarafından kabul görse de uygulamalarda istisnalar  olabilmekte ve hala günümüzde bu varsayım tartışılmaktadır (Aktan, 2010). Pandeminin etkisiyle birçok ülke merkez bankasının yaptığı gibi Türkiye’de emisyon hacminde 2021-2022 yıllarında ciddi artışlara gitmiştir. Emisyon hacmi ve enflasyon verileri karşılaştırıldığında emisyon hacmi ve enflasyon oranlarının belli aylarda doğru orantılı hareket ettiği gözlemlenmiştir.

Para Arzları

Türkiye’de emisyon hacmiyle toplam para arzları kontrol edildiğinde M2 tanımlı para arzında Ocak-Aralık aylarında ağırlıklı yer aldığı anlaşılmaktadır. Özellikle kur korumalı vadeli mevduat politikasının M2 tanımlı para arzında etkin olduğunu söylemek mümkün gözükmektedir. 2022 Ocak ayında 5,1 trilyon TL’lik M2 tanımlı para arzı gerçekleşirken Aralık ayında bu veri 7,8 trilyon TL’ye çıkmıştır. M1 para arzındaysa Ocak ayında 2 trilyon TL’lik bir veri söz konusuyken Aralık ayında bu veri 2,9 trilyon TL’ye çıkış göstermiştir. M3 para arzındaysa M2 para arzından çıkarıldığında repo + para piyasası fonları + ihraç edilen menkul kıymetler, Ocak-Aralık ayında 95 milyon TL ve 185 milyon TL arasında değişkenlik göstermektedir.

Toplam Mevduat

TCMB’nin para arz politikasıyla Türkiye’de toplam mevduat da şekillenmiştir. Türkiye’de bankacılık sektörü incelendiğinde 2022 yılı Ocak ayında toplam mevduat 5,3 trilyon TL iken Kasım 2022 verilerinde bu veri 8,5 trilyon olarak gerçekleşmiştir. Merkez Bankası’nın uygulamış olduğu kur korumalı vadeli mevduat politikasıyla bankacılık mevduatlarında 2022 yılı içinde önemli artışlar sağlanmıştır. Merkez Bankası’nın bu politikasıyla geniş kredi politikasını hedeflediği anlaşılmaktadır.

Toplam mevduatta artış meydana gelmesi, tasarruf artışı ve bunların krediye dönüşmesi noktasında olumlu bir seyir olarak değerlendirilmektedir. 2022 yılı içinde enflasyonun çok yüksek oluşu, artan toplam mevduatın enflasyon etkisiyle mi yükseldiği sorusunu gündeme getirmektedir. 2022 yılı için krediler, vadesiz mevduat ve vadeli mevduat verileri incelendiğinde, kur korumalı vadeli mevduat politikasıyla vadeli mevduatlardan yıl içinde önemli artış olduğu ve bunun kredi artışlarıyla doğru orantılı hareket ettiği gözlemlenmektedir.

Kredi Politikası ve Faiz Oranları

TCMB, 2022 yılı içinde genişletici para politikasını tercih ederek bankaları fonlamayı önemsemiş ve bu noktada kredi artışlarına gitmiştir. TCMB kredilerinde reeskont kredi miktarının yüksek bir paya sahip olduğu görülmektedir. 2022 Ocak ayında Merkez Bankası 8,9 milyar TL reeskont kredisi kullandırırken Aralık ayında ciddi artışla 156,9 milyar TL kredi kullandırmıştır. TCMB, reeskont kredilerin 2022 yılı içinde önemli adımlar atmıştır. 10 Haziran 2022 tarihinde yayınlamış olduğu “İhracat ve Döviz Kazandırıcı Hizmetler” talimatında Türk lirası cinsi reeskont kredisi kullanacak ihracatçılar için vadeleri uzatırken faiz oranlarını da düşüşe gitmiş ve piyasaları fonlama politikasını sürdürmüştür. TL üzerinden reeskont kredileri için komisyon ve faizlerde indirim sağlayan Merkez Bankası, döviz üzerinden reeskont kredileri için de komisyon artışına gitmiştir. Merkez Bankası bu politikasıyla hem kur hareketliliğini azaltma hem de liralaşma stratejisine katkı sunmayı hedeflemiştir.

TCMB’nin 2022 yılı içindeki TL cinsinden kredileri incelendiğinde nominal olarak Ocak-Aralık ayları arasında ciddi farklar olduğu gözlemlenmektedir. 2022 Ocak ayında TCMB’nin TL cinsinden toplam kredisi 11, 5 milyar TL olurken 2022-Aralık ayında bu miktar 186 milyar TL’ye çıkmıştır.

TCMB’nin bankacılık sektörüne kullandırdığı nakdi kredilere bakıldığında, 2010 yılında nominal olarak 689 milyon TL, reel 379 milyon TL’lik krediler kullandırılırken 2022 yılında nominal 264,7 milyar TL, reel 23,4 milyar TL kredi kullandırılmıştır. Özellikle 2018 sonrasında yüksek enflasyon oluşumuyla nominal ve reel kredi verilerinde ciddi bir ayrışma görülmektedir. Ayrıca 2022 yılı Aralık ayında reel kredilerin bir önceki yıla göre yüzde 18 azalış göstererek 23,4 Milyar TL olarak gerçekleştiği gözlemlenmektedir.

TCMB’nin bankacılık sektörüne 2022 yılı için kullandırdığı kredilere bakıldığında TCMB Ocak-Aralık ayları arasında 192 milyar TL-265 milyar TL arası kredi kullandırdığı anlaşılmaktadır. TCMB’nin 2022 yılı için kredi politikasının istihdam ve büyüme öncelikli olduğu anlaşılmaktadır. Düşük politika faiz oranları ile kredibilitenin genişlemesi sonucunda ekonomide 2022 yılı içinde işsizlik oranlarında azalış yaşanması ve çeyrek dönem büyüme oranlarındaki artış, TCMB’nin genişletici para politikası ile şekillenmiştir.

Bankacılık sektöründe kredilerin mevduatlara oranı önemli bir göstergedir. Kredilerin mevduata oranın yüksek oluşu, mevduattan fazla kredi kullandırıldığını ve bu durumun bankacılık sektörünün finans sorunu yaşaması durumunda likidite sıkışıklığına yol açabileceğini gösterirken söz konusu bu oranın düşük oluşu da bankacılık sektörünün karlılıklarını olumsuz etkileyebilmektedir. Bankacılık sektörünün 2022 yılı içinde kredi mevduat oranları incelendiğinde, Ocak ayında yüzde 95,7 olarak gerçekleşen oran, Kasım ayında yüzde 87,9’a gerilemiştir. Bankacılık sektörünün kredi kullandırma isteksizliği ve TCMB’nin de düşük faiz politikası, Merkez Bankasının bankaları uyarmasına yol açmıştır. TCMB, 1 Kasım 2022 tarihinde “TCMB Denetim” metninde bankaları uyarmış ve TL mevduat kaynaklı yükümlülüklerden kaçınmak için piyasa mevduat faizlerinin çok üzerinde oranlar ile TL mevduat toplanmasına son verilmesini istemiştir (NTV, 2022).

Bankacılık Kesimi Kar Oranları

Merkez Bankası’nın para politikasında, bankacılık sektörü önemli finansal aracılardır. Nitekim bu finansal aracıların kârlılıkları da bankacılık sektörünün sürdürülebilirliğine katkı sağlamaktadır. 2022 yılı için bankacılık sektörü dönem net kâr verileri incelendiğinde Ocak ayı nominal dönem net kârı 20 milyar TL iken, Kasım ayına gelindiğinde nominal dönem net kârı 389 milyar TL olarak gerçekleşmiştir. Kâr verilerinde meydana gelen hızlı artışta enflasyonist etkilerin olduğunu söylemek mümkündür.

Sonuç ve Değerlendirme

TCMB, 2022 yılı içinde Merkez Bankası fiyat istikrarı bozulmalarında enerji maliyetleri ve küresel emtia fiyatlarının yükselişini ve ekonomik temellerden uzak bir fiyat oluşumunun olduğunu kaynak göstererek ağırlıklı olarak maliyet kaynaklı bir enflasyonist sürecin varlığına vurgu yapmıştır. Bu çerçevede maliyetlerin azaltılması, istihdamın artması ve yüksek ekonomik büyüme oranlarının gerçekleşmesi için politika faizlerini yılın sonuna doğru yüzde 13 seviyesinden yüzde 9’a düşürmüştür. Ayrıca yüksek kur oranlarına karşın da 2022 yılı içinde rezervlerden müdahale eden Merkez Bankası, rezervleri artırmada swap işlemlerini aktif kullanmıştır. Hükümetin rekabetçi kur söylemi ve ihracat artışıyla cari fazla hedefi Merkez Bankası tarafından da desteklenmiş, 2022 yılı içinde döviz kuru 13 TL düzeylerinden 18 TL’ye gelmiş, 2022 Ağustos itibariyle döviz kurunun 18 TL düzeylerinde korunduğu gözlemlenmiştir. Merkez Bankasının döviz rezervlerini kontrol etmesi ve döviz rezerv artışları para piyasalarının yönetilmesi açısından önem arz etmektedir. Türkiye’nin son yıllarda yaşamış olduğu enflasyon sorunu, kur artışları ve düşük faiz politikası merkez bankasının rezervleri artırması gerekliliğini ortaya koymaktadır. TCMB, para piyasaları yönetiminde kur hareketliliğini azaltmada kur müdahale politikalarına sıkça başvurmuştur.

TCMB’nin 2022 yılı içinde izlemiş olduğu istihdam ve büyüme öncelikli politikalar, Merkez Bankası’nın düşük faiz politikası üzerinden para arzını artırmasına yol açmıştır. Para arzı artışı, kredilerde de bir artış meydana getirmiş ve bu durum talep kaynaklı enflasyonist sürece katkı sağlamıştır. TCMB, para politikası kararlarında her ne kadar enflasyon vurgusu yapsa da ana nedenin maliyet kaynaklı olduğuna dikkat çekmiştir. Merkez Bankası’nın uygulamış olduğu düşük faiz politikası, toplam mevduatta bir düşüş yaşanacağı endişesini ortaya koysa da hükümetin kur korumalı vadeli mevduat politikasını uygulaması ve Merkez Bankası’nın da bunu desteklemesi, toplam mevduattaki azalmaları engellemiş, toplam mevduatın 2022 yılı içinde artmasına da yol açmıştır. Böylelikle kredi-mevduat dengesinin sağlanmaya çalışıldığı anlaşılmıştır. Mevduat ve kredi faizi konusunda bankaların çekingen davranması, Merkez Bankası’nın faiz konusunda geri adım attırmamış aksine bankaların denetimi ve uyarılması sağlanmıştır.